一季度：2008年的黄金岁月

2007年底绝大多数市场影响力较大的卖方机构均发布了2008年的投资策略报告，阅读了绝大多数报告可以看出从宏观层面2008年的形势面临着诸多的不确定性，主要表现在内部从紧的货币政策和外部受到美国次债危机导致的需求放缓，前者是银行体系的主动信贷受到严格的控制，后者是出口下降与进口加速导致对外贸易顺差增速开始明显放缓，顺差占比GDP的比重将出现明显的下降趋势。从2008年上市公司盈利的层面看，对盈利增速下滑也是众多机构不存在分歧的，可预测的代表性公司盈利增速范围在28%-35%之间。

　　之所以挑出以上两个关键问题，是要说明对于A股市场而言信贷控制和顺差增速下降的双重压力对估值的压力不容小视，同样在A股市场估值并不便宜的背景下，盈利增长更显得十分重要，但是盈利增速下滑也是较为确定性的事件。乐观的来看，上市公司的盈利增长在年初一般预测比较谨慎，因此未来存在上调的可能。但从短期对市场的影响看，这至少对投资者的短期情绪产生影响，在没有看到盈利超预期之前，投资者至少应该保持谨慎的态度。

　　当然，我们也认为在宏观背景并没有本质性的改变下，高估值不会发生改变，因此简单分析对应盈利的增幅，在估值水平不发生改变的前提下，指数至少也应该有30%的上涨空间。

　　我们想强调的是，不确定性因素的增多不改变市场牛市的趋势，但会增加市场的波动性，因此如何在波动幅度可能加大的市场背景下提高收益率水平则显得至关重要。我们认为今年一季度应该是2008年的黄金岁月，主要原因如下：

　　(一)从业绩层面看，一季度是2007年年报公布和2008年一季度业绩预告的时段。2007年的靓丽的年报和上市公司上半年业绩较为出色的特征决定投资者往往在上半年能够获得比较理想的业绩。

　　(二)从政策调控看，2007年底之前宏观紧缩政策密集出台，让投资者普遍不对2008年存在“非分之想”，这种预期在2007年的12月份得到了充分的体现，核心行业金融和地产的调整让市场一度产生恐慌情绪。我们认为一系列政策公布完毕之后，2008年一季度是一个效果的观察期，如果一季度宏观数据出炉超过管理层的调控界限，那么2008年4月份开始可能就是新一轮调控政策出台的时点，因此一季度这段时间对市场而言更显得颇为珍贵了。

　　(三)从供求关系看，2008年2.7万亿的“小非”减持比2007年的2.1万亿增长了30%，而且4月份是一个减持高峰。并且需要说明的是，在总量增长的同时，持股5%以下的“小非”可减持占比相当高，上半年的压力主要集中在4月份。因此在信贷紧缩政策的背景下，减持后的资金是否还会停留在A股市场里面我们仍需进一步观察，但至少需要做好最坏的打算。